天风交运姜明团队：京沪重回350，航空铁路怎么看？

　　事件

　　今日媒体报道，京沪高铁重新试跑，全程耗时4小时10分钟，担纲车次为G9次“复兴号”CR400AF列车，全程不办票情况下上午8：30分左右从北京南站开出，耗时约4小时10分后抵达上海虹桥站，平均时速350公里/小时。财新网称，京沪线运营时速完全恢复的时间点或在十一前后。

　　点评

　　铁路

　　京沪时速350，里程碑式的提速。本次京沪高铁试跑中的提速，本质上是在2011年高铁降速之后对速度的再一次修复，从时间顺序上看，京沪高铁基础设施设计速度为380公里/小时，开通于2011年6月30日；而在当年的7月1日开始，沪宁城际、武广、郑西高铁率先开始降速，随之而来的723温州动车事故之后，沪杭、京津城际降速，中国再无时速350KM的高铁，全面降速基本完成。本次京沪高铁重新试跑，是2011年以来中国高铁线路上首次时速重回350KM，我们认为具有划时代的意义。

　　提速再提价的概率较大。提速之后是否会相应提价是市场目前较为关心的问题，我们认为票价随之上浮的概率较高。从政策角度，高铁定价权已经在16年由发改委下放至铁路总公司，政策层面障碍早已破除；而从实操角度，先前的海南环岛铁路东线、东南沿海高铁公司都已经进行了票价上浮，证实了高客座率+强盈利能力路段的提价可能；最后我们回顾历史，当年的降速之后伴随的是一定程度的高铁降价（尽管降价比例较低，在5%左右），但从情理推断，若整体线路速度回复350KM/h，票价上浮也是情理之中。而随着高铁票价的动作，21年基价未动、却从去年突然开始进行成本监审的普通铁路客运也存在上调自身基价的可能。

　　2017，一个越来越市场化的铁路系统。我们依然坚定相信2017会是铁路系统的改革大年，不论是政策层面，年初中央经济工作会议定调铁路混改，抑或是铁总董事长今年与马云、马化腾等互联网大佬的会面，无不传递出自上而下的改革信号；价格方面，高铁定价也在16年铁总获取定价权后首次实现破冰，普客方面成本计量之后就有可能带来基价变化；甚至从高铁自身基层服务来看，外卖O2O登录高铁客运站……等等。越来越多的证据表明，今日的铁路客运系统，正以越来越开放的姿态出现，积极的尝试正在进行。

　　航空

　　高铁时速提高50km/h，如仅考虑京沪线，则实际影响很小：2017年夏秋航季京沪线平均每日计划班次约为120次，且由于当前京沪线有很大一部分由宽体机执飞，因此假设每航班座位数约250个，同时考虑到基本满座，则2017年夏秋航季每日京沪线航班往返旅客量可能接近3万人次；反观高铁方面，目前京沪高铁日往返86班次，假设均为16组动车、每班次定员约1000人次，并保守假设每班次有50%的旅客是以同时以北京、上海为始发地和目的地，则粗略估算京沪线高铁日旅客运输量应超4万人次，且由于商旅客出行在民航与高铁间的选择非此即彼，则实际上当前高铁已经显著分流了民航客源，而并非是本次提速后才开始发生分流。我们认为仅考虑京沪线提速，行业盈利水平受到的影响很小：首先，京沪线部分黄金时刻真实需求远超供给，实际已经发生需求挤出，而由于票价上限管制，即便后续有部分分流，票价依然能够保持坚挺；其次，京沪线需求每年仍旺盛增长，即便短期的确存成部分分流，中期也会被需求的高增长抹平；第三，2015年京沪线旅客运输量745.4万人次，仅占当年国内线旅客运输量的1.89%，在此基础上即便有10%的旅客被完全分流，对行业的整体影响也十分有限；最后，如以京沪线2017年夏秋航季班次份额进行排序，则东航居首，周计划班次394次，占比49.2%；国航其次，249班次，占比29.9%，南航、海航56班次，占比9.3%，吉祥14班次，占比2.3%，春秋暂无京沪线，因此对于小航空公司而言，京沪线的提速无法构成实质性利空。

　　隐忧在于市场对铁路全线提速的预期：我们认为本次提速对股价的短期影响并不在于京沪线在最短2-3个月后提速可能对单一线路盈利能力造成的冲击，而是市场对铁路行业整体有序提速可能形成一定预期。我国民航需求高增长，但事实上国内前50大航线市场份额已从2012年的31.9%快速下降至2015年的28.5%，这或许意味着民航航线品质整体下沉，且我国1H2017上市公司国内线平均航距1428KM，部分中短途航线仍处于民航铁路竞争最为激烈的“3小时出行圈”范围内，在这样的大背景下，如果全铁路整体快速提速，短期的确将对航空公司中短途航线造成明显不利影响。

　　影响民航高铁竞争的变量繁杂，仅单变量分析不明智：如高铁提速迅速实施，则对民航短期利空毋庸置疑，但铁路提速同时是否进行提价，以及提价的幅度也是必须考虑的问题。如高铁能够在提速的基础上充分提价，则对民航的不利影响将被显著削弱，此外，对于民航自身而言，如票价改革能够有效实施，则高峰时刻的票价提高能显著对冲分流造成的影响，此外，空域改革如能稳步推进，当下准点率低，旅客怨声载道的问题也能够消除，航段时间不到2小时的京沪线及大部分商旅客驱动航线相比于高铁仍具备更强的吸引力。受益于经济增长及消费升级，1H2017行业旅客运输量增速达13.4%，飞机日利用小时数提高0.2小时（同比涨超2%），我国民航需求延续并仍将持续高增长，而高铁对民航的分流已不再是从零到一的过程，因此仅考虑单变量便对民航发展的长期走势做出判断显然是不理智的。

　　投资建议

　　我们认为本次京沪高铁试跑提速，结合上周末铁路总公司领导会见马化腾的新闻，传递出了明确的铁路改革领域的乐观信号，短期来看，广深铁路主营客运，利润上有望受益于未来可能的普客基价提升，同时也是资本市场长期关注的铁路改革标的，当前PB为1.2倍，具备较高配置价值，维持推荐；同时推荐一线蓝筹、全年具备戴维斯双击空间的大秦铁路；建议关注市值较小、弹性较大的铁龙物流。航空方面，我们仍看好航空公司暑运旺季及全年业绩表现，民航需求高增长仍将延续。高铁的影响偏长期，很难以单一的变量进行量化分析，继续推荐中国国航、南方航空，关注东方航空。

　　风险提示

　　铁路改革进程低于预期。

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Tags：京沪线   民航   高铁